本文从债券角度分析美国AI企业融资困境，揭示股价之外的深层问题。
华尔街正“竭力消化”科技公司为AI投资而发行的债券洪流，大量AI企业债务的涌入正在美国企业债市场引发严重的价格背离与错位——如今，这些AI科技企业的债券虽然拥有高评级，但实际的信贷利差却比那些评级较低的企业债券还要高，反映出市场对其未来盈利能力与偿债能力的担忧。 从当前趋势看，AI领域的高估值与高融资热情已开始显现其脆弱性。尽管企业凭借高评级获得低成本融资，但市场对AI技术商业化前景的不确定性，使得投资者在定价时更加谨慎。这种现象不仅影响了债券市场的稳定性，也对整体金融环境构成潜在风险。
根据Dealogic的数据显示，自9月初以来，亚马逊、谷歌母公司Alphabet、Meta以及甲骨文等所谓的AI巨头（hyperscalers）已发行了接近900亿美元的投资级债券，这一数额超过了它们过去40个月的总发行量……
与此同时，TeraWulf和CipherMining等源自比特币矿商的新兴AI数据中心开发商，正积极进入投机级债券市场，已发行超过70亿美元的低评级债券。
然而，这些公司虽然成功完成了债券发行，但一些企业却不得不承受超出预期的高额利率。随着债券价格不断下跌，这反映出投资者对市场上突然增加的债券供应量准备不足，同时对企业信用状况恶化的忧虑也在不断加深。
AA评级债券还不如A评级？
如同股价表现一样，近期科技公司债券承受的压力并非均匀分布——Alphabet、亚马逊和微软因能用季度巨额现金流覆盖大部分人工智能支出，得以幸免于最严重的冲击。
另一科技巨头Meta的现金储备相对较少，市场普遍认为其需要通过增加债务来支持首席执行官马克·扎克伯格的宏大战略。因此，当这家社交媒体公司在10月底发行300亿美元债券时，不得不提供比现有债券更高的收益率以吸引投资者。
在近期对AI行业可能存在泡沫的质疑声中，上述部分公司的债券价格在二级市场出现小幅下跌——这导致债券收益率有所上升。尽管这些债券普遍拥有较为稳健的AA评级，但目前其收益率已与IBM的债券相仿——而IBM的债券被主要信用评级机构评为A级。
再往下看，甲骨文公司面临的局面更加严峻。该公司正在快速消耗其现金储备，未来几年计划再投入数百亿美元资金。为了实现从领先的软件公司向人工智能云计算巨头的转型，甲骨文正通过出租大量先进的计算机芯片集群算力，来支持客户如OpenAI的ChatGPT等应用的运行。
从甲骨文的债券表现来看，虽然甲骨文债券评级要比投机级（垃圾债）高出两个等级，但其收益率却已超越了几乎所有投资级科技同行。
在市场上，拥有BBB-或Baa3级以上的信用评级被称为投资级别债券，而投资级别以下的债券会被称为投机级别债券或垃圾债。
与此同时，其他规模较小的AI公司更是不得不满足投资者对更高收益溢价的要求。以CoreWeave为例，该公司是目前唯一一家发行非投资级债券的大型AI云服务提供商。
该公司7月份发行的2031年到期债券，最近交易价格仅为面值的92%，这相当于约11%的年收益率，这一水平已接近CCC级债券（评级范围中最低端）的平均收益率。而根据惠誉的评级，CoreWeave目前的长期债务评级仍为BB-。 从市场反应来看，该债券的低价格和高收益率反映出投资者对其信用状况存在较大担忧。尽管评级机构仍将其列为BB-，属于投资级边缘，但实际市场表现已接近垃圾债水平，显示出公司财务健康度可能面临一定压力。这种差距或许意味着市场对CoreWeave未来偿债能力的预期与评级机构的判断之间存在分歧。
债市动向比股市更值得重视？
不少业内人士表示，股票投资者一直以来对AI企业此前高企的估值感到担忧，而如今越来越多的人也开始关注这些公司在债券市场表现不佳的情况。同时，通过信用违约互换（CDS）为这些债券投保的成本持续上升，不同投资群体之间的负面情绪开始相互影响。
当前市场高度互联，若人工智能股票出现大幅抛售，信贷市场也将难以走强，反之亦然。正如Janus Henderson Investors全球多领域信贷主管John Lloyd所指出的，这种相互关联性使得金融市场的各个部分紧密相连，任何一方的波动都可能引发连锁反应。 从当前的市场格局来看，科技板块尤其是人工智能领域的表现，已成为影响整体金融市场的重要因素。投资者在面对不确定性时，往往会选择避险或调整资产配置，这进一步加剧了市场的联动效应。因此，信贷市场的走势与科技股的表现之间，存在着不可忽视的关联性。
近年来，投资者对人工智能的浓厚兴趣曾为美股市场注入强大动能，但近期形势明显转冷，科技股占比较高的纳斯达克综合指数本月已下跌6.1%。与此同时，债券市场也愈发关注大规模AI投资可能未能实现预期效果的风险；即便只是评级被下调，也可能对收益造成负面影响，更不用说出现违约情况了。
尽管多数投资者仍认为，即便债券市场持续抛售，也不会对AI数据中心的建设造成阻碍——毕竟对于承担主要资金支出的科技巨头来说，资金并非问题。然而，越来越多的人开始注意到，股票与债券之间正在形成一种负面的反馈循环，尤其是当甲骨文的违约保险成本上升并引发华尔街高度关注时。
最近几周，甲骨文CDS交易量正大幅上升——这一提供违约保护的金融工具常被业内人士将之与2008-09年金融危机相关联。尽管债券投资者普遍认为这种CDS购买行为本身不足为奇，但市场对该话题的关注仍对甲骨文股价构成压力——该公司股价本月已下跌了24%。
研究机构CreditSights的高级分析师Jordan Chalfin表示，甲骨文未来三年可能发行约650亿美元的债券。由于其利息支出仍远低于资本支出，债务成本的轻微上涨对该公司影响较小。但他指出，甲骨文必须保持投资级信用评级，因为低评级企业所能获得的融资规模根本无法满足甲骨文的需求。
一些人士指出，债务成本的上升最终可能对数据中心开发商等信用评级较低的科技企业的投资决策产生边际影响。他们表示，如果融资成本持续上涨，这些企业明年发行的债券规模，可能仅能达到华尔街预测区间（约200亿至600亿美元）的下限。
“投资者普遍希望获得更高收益溢价的现状，意味着未来的增长曲线可能将不再保持平稳，”AllianceBernstein信贷总监WillSmith表示，“人们真正关注的是那些具备合理性的项目——即以符合债务市场要求的方式设计，并具备恰当资本成本的项目——才值得真正推进。”
