算界矩阵2025年11月07日 23:07消息，波动最小化，收益+起来，两位低波固收+舵手的平衡术。
由南方财经全媒体集团指导，21世纪经济报道与点拾投资联合主办的“长期投资·价值投资——基金经理100系列高端访谈”首场活动，于10月22日在上海正式启动。这一活动的开展，体现了当前资本市场对长期主义和价值投资理念的高度重视，也反映出行业对于专业声音和深度交流的迫切需求。 从内容上看，该活动不仅为投资者提供了了解基金经理思路的窗口，也为市场注入了更多理性与稳健的声音。在当前复杂多变的经济环境下，强调长期价值、注重基本面研究的投资方式显得尤为重要。这种趋势值得肯定，也预示着未来投资生态将更加成熟与多元。
首场活动以“‘固收’策略的长期生命力”为主题，多家头部公募基金的“固收”策略负责人及基金经理齐聚一堂，共同探讨在低波动市场环境下，此类产品的定位及其未来的发展方向。
在当前低利率环境与市场波动加剧的背景下，传统银行理财产品的收益率持续走低，投资者普遍遭遇“收益难寻”的难题。对于风险承受能力较弱的投资者而言，他们一方面期望获得高于传统理财的回报，另一方面又对产品的波动性高度敏感。
在此背景下，“固收”策略产品因其股债组合配置、注重获取绝对收益的特点，引发了市场的高度关注。在本次活动中，圆桌二环节特别邀请到东方红资产管理公募固定收益投资部基金经理余剑峰与华安基金绝对收益投资部基金经理郭利燕，围绕“在低波动市场环境下，如何实现更优收益”的主题展开深入交流。本次活动由点拾投资创始人朱昂主持。
余剑峰博士具备扎实的学术基础，其投资策略建立在严谨的资产定价理论之上，擅长通过目标波动率和最大回撤控制模型来管理投资组合。郭利燕则从可转债研究起步，逐步扩展到股票与可转债的双轨投资模式，重视个券的风险收益比，并注重组合的动态调整。
注：余剑峰与郭利燕的投资理念，可通过阅读以下两篇文章进行深入了解：
《在波动中寻找确定性：东方红资产管理余剑峰的“固收+”配置观》
《以纪律和三层框架驾驭波动，华安基金郭利燕的低波“固收+”哲学》
论坛中，两位嘉宾就如何在严控回撤基础上提供满意收益、如何避免“固收+”变“固收-”、投资方法论的构建逻辑、低利率环境下“固收+”的投资前景等关键问题，分享了各自的前沿观点与实战心得。
本文为圆桌对话实录，希望能为投资者理解“固收+”策略、优化资产配置提供有利参考。
朱昂：今年整体理财收益有所下降，越来越多的投资者开始倾向于通过低波动的“固收”类产品来提升收益。然而，这类产品对回撤的控制要求非常高。如何在严格控制风险的前提下，为客户提供较为满意的回报，成为当前市场关注的焦点。
余剑峰：我所管理的产品涵盖了公司内部分类的低波动、中波动和高波动三类，投资框架保持统一，方法论上偏向学术化。
在股票与债券的资产配置过程中，我们首先会为股票和债券各自选择一个基准指数。股票方面，通常采用中证800或中证A500作为参考，而债券则多以综合财富指数作为基准。确定好基准后，根据产品的定位进行相应的配置，并主要借助两种模型：目标波动率模型和最大回撤控制模型。
在资产定价领域，“风险溢价”是关键概念——想获得超额收益，就必须承担相应风险。所以，我的框架核心是管理风险。在股债层面，用目标波动率模型管理产品整体波动，再用最大回撤控制模型明确界定回撤水平。
以我管理的东方红慧鑫甄选6个月持有混合为例，截至2025年9月30日，该基金A类份额在过去一年的收益率为6.75%，同期业绩比较基准收益率为5.58%，超出部分为1.17%，显示出其在风险控制与收益提升方面策略的成效。
股票部分，相对权益标的指数，年化跟踪误差的控制要求较为严格；债券部分则采用综合财富指数进行增强，扣除费用后力争持续超越指数。
整体结构较为明确，首先选取能够代表两大资产类别特征的基准指数，随后通过目标波动率和最大回撤模型来控制风险，对股票和债券分别进行指数增强操作。 从当前市场环境来看，这种策略在平衡收益与风险方面具有一定的合理性。选择合适的基准指数作为参考，有助于更精准地把握市场趋势；而通过量化模型控制波动和回撤，则是对投资组合稳健性的有效保障。同时，对股票和债券进行指数增强，也体现了在跟踪基准的基础上寻求超额收益的思路。这种做法在当前复杂多变的市场中，或许能为投资者提供更为多元化的配置选择。
对于低波动产品而言，关键在于明确回撤目标。一般来说，将2%以内的回撤视为低波动。我对自己设定的目标是，开放式产品的回撤尽量控制在2%-4%之间，不刻意去区分产品是中波动还是高波动。
刚才提到的最大回撤控制模型，该框架的核心还是管理波动率。要控制最大回撤，就需要计算两个变量：当前组合的波动率，以及已发生的回撤幅度（或者剩余的安全垫）。当安全垫变薄、组合波动率上升时，就必须降低组合波动；而当产品净值创新高、市场波动平缓时，就可以维持既定的目标波动水平。
这一思路具有较强的学术性，同时具备合理的逻辑基础，最终能够全面转化为模型进行操作。这样做的优势在于，我能够为客户提供风险与收益特征明确的产品。
郭利燕：低波动“固收”产品的风险收益特性，表现为承担低于市场平均水平的波动性，以获取较为稳健的收益水平。为达成这一目标，需要在多个层面进行深入努力：
首先，在个券层面，要“买得好”——好资产加上好价格。对低波“固收+”来说，好价格尤为重要。我们选择的个券，应该向下风险有限，向上有一定弹性。
股票价格通常由基本面和估值共同决定，而估值又会受到市场交易行为和投资者情绪的影响。当某种资产成为短期内的热门标的时，其价格可能会明显偏离其实际价值和合理估值水平。即便该资产本身具备良好的基本面，若在高位买入，仍可能面临较大的回撤风险。 在我看来，市场中的短期热炒现象屡见不鲜，投资者在追逐热点时往往容易忽视价格与价值之间的匹配度。这种非理性的投机行为虽然可能带来短期收益，但一旦市场情绪降温，便可能引发剧烈的调整。因此，理性投资、注重估值合理性，仍是长期稳健获利的关键。
因此，在低波“固收”产品中，我们应始终关注所买入个券的价格构成，尽量减少情绪和交易因素对价格的影响。只有在估值相对较低时，才具备入场的纪律性和合理性，这在整个投资过程中显得尤为重要。
其次，在组合设计层面，我们不追求短期收益的极致爆发，而是希望在不同市场环境下，稳定、可持续地获取超额收益。低波“固收+”与股票基金经理的目标不同，组合要能够根据市场风格和环境，动态调整所承担的市场风险因子。
今年前三季度，经济整体呈现偏弱运行态势，市场流动性保持宽松，政策导向明确指向高质量发展。与此同时，人工智能产业的发展趋势愈发清晰。基于这些背景，我们组合的风险因子配置也进行了相应调整，从去年侧重周期和金融类资产，逐步转向以科技成长股为主、周期金融为辅的结构。这种风格上的转变，是在当前环境下对风险进行合理承担的表现。 从当前市场环境来看，科技成长板块的长期价值正在被逐步验证，而周期金融则更多起到稳定组合的作用。这种配置思路既符合政策导向，也顺应了产业发展方向，具有一定的前瞻性。在经济复苏尚未明朗的背景下，灵活调整资产配置，有助于提升组合的抗风险能力和收益潜力。
因为高风险并不一定意味着高收益，但只有在承担了适当的风险因子之后，才有可能获得合理的回报。这种风险与收益的平衡，是实现较低回撤和较好收益的关键。 在我看来，投资者在追求收益的过程中，应更加理性地看待风险，不能盲目追求高收益而忽视潜在的波动性。合理的资产配置和风险控制，才是长期稳健投资的核心。
再就是集中度的控制。即便选择自认为不错的市场风险因子，也必须控制单一行业或资产的占比。作为市场中的非完全信息获取者，我们必须敬畏市场，防范黑天鹅风险。因此，我们通过控制单一变量的仓位集中度来管理风险。
总结来说，我们的方法主要聚焦于两个方面：一方面，在个券选择上始终坚持纪律，注重在估值较低时买入，追求优质的价格；另一方面，在组合构建上，强调根据市场变化动态调整风险因子的敞口，同时严格控制集中度，以实现更稳健的投资表现。 从投资逻辑来看，这种策略体现了对市场周期的理性判断与对资产配置的精细化管理。在当前市场波动加剧的背景下，坚持“好价格”原则有助于降低投资成本，增强长期收益的确定性；而动态调整风险因子则有助于提升组合的适应能力，避免因单一因素导致的系统性风险。同时，控制集中度也是防范黑天鹅事件的重要手段，体现出一种稳健、可持续的投资理念。
朱昂：如何防止“固收”产品在实际运作中演变为“固收-”？投资者往往在市场表现良好时积极申购，今年权益市场确实表现不错，但我们需要提前做好防范。一旦出现“固收-”的情况，客户很可能会选择赎回。
余剑峰：我一直不太认同“固收+”这个提法，它似乎把固收和权益割裂开来。大家知道，权益表现好的时候债券通常较弱，债券强的时候权益又往往偏弱。资产配置的核心，是在明确产品的目标风险特征后，利用股债或多策略间的低相关性，去争取更高的风险调整后收益——也就是我们所说的“性价比”。
与其纠结于产品是“固收+”还是“固收-”，不如关注在给定的风险水平下，产品的收益性价比是否做到了最优。这也是我对自己的要求，是力争在目标波动率的约束下把收益做高。
事实上，债券并非不会出现亏损，除非久期非常短，否则债券市场的波动也可能较为显著。过去由于债券的静态收益较高，让人误以为仅依靠债券底仓就能实现收益目标，股票更多是用来增强收益。但如今情况已发生变化，未来我们可能将长期处于低利率的环境中。
因此，在我的体系中，更注重通过股债的对冲效应和分散化配置来管理风险——债券和股票各自做好指数增强，而这部分增强收益，才是基金经理Alpha的主要来源。
我们应致力于为客户提供风险收益特征清晰且稳定的产品，同时通过持续的超额收益，提升组合经风险调整后的回报。这一目标不仅体现了对投资者负责的态度，也反映了资产管理行业在复杂市场环境中应有的专业精神。在当前市场波动加剧的背景下，产品稳定性与收益能力的平衡显得尤为重要，只有坚持长期主义，才能真正为客户创造价值。
郭利燕：我的观点与余博士略有不同，我们更倾向于主动管理。在规避“固收+”策略方面，我们主要依靠以下两个方面：
一是关于仓位的纪律性安排。我们不应在市场上涨时盲目加仓，这种行为本质上是违背人性的。为此，我们建立了一套自上而下的、制度化的仓位管理机制，以确保操作的理性与可控。 我认为，这种纪律性的仓位管理方式有助于投资者在复杂多变的市场中保持冷静，避免因情绪波动而做出非理性的决策。尤其是在市场出现剧烈波动时，良好的仓位控制能够有效降低风险，提升长期收益的可能性。因此，构建科学、系统的仓位管理体系，对于投资者来说至关重要。
“固收+”产品通常享受股债两类资产长期负相关性带来的“免费午餐”，但在极端风险偏好环境下，比如流动性冲击时两类资产可能同向波动，或股票泡沫过大时的估值坍塌情形下债底容易被击穿，这些正是“固收-”出现的主要情形。
为此，我们引入股债性价比ERP指标作为参考，用于评估股票市场的投资价值。对于低波动的“固收”类产品，我们设定股票仓位“上有顶、下为零”的策略。“上有顶”指的是股票比例设有明确上限，例如一般不超过12%；“下为零”则表示当股票估值过高、股债性价比较低时，可以将股票仓位降至零。这种非对称的仓位配置方式，有助于在市场出现泡沫破裂时，有效保护投资组合不受重创。 从实际操作来看，这种策略体现了对市场风险的审慎态度。在当前市场环境下，投资者更需要一种灵活但有底线的资产配置方式，以应对不确定性。通过设置上限和下限，既保留了获取收益的可能性，又避免了过度暴露于高风险资产中，是一种较为稳健的投资思路。
自2023年成立以来，华安沣润产品在股票仓位的配置上始终严格控制，多数时间未超过12%，最低时甚至仅维持在7%左右。正是这种严谨的运作策略，使得该低波动产品在回撤管理方面表现突出，有效避免了演变为“固收+”产品的风险。
二是日常的流动性和风险管理机制。这听起来有点理论化，但落到实处就是我刚才提到的几个方面：
行业内存在集中度管理，对于每只债券要进行严格的风险收益评估。这里的风险收益比，指的是向上可能带来的收益空间与向下可能面临的损失是否不对称，理想状态下应是下行风险可控，而上行潜力较大。在买入每一个标的之前，都必须对其估值水平、当前价格位置以及可能的下跌风险有明确的认识。
在组合构建层面，需要明确底层资产的属性。要明确哪些是具备1-3年产业趋势的长期资产，哪些仅是因短期供需改善带来盈利弹性的短期品种。构建组合时，必须对底层资产的持有久期和风险属性有充分了解。
朱昂：我们看到两位是完全不同的思路——一边是学术视角，一边是纪律视角，但最终目标都是为投资者提供绝对收益回报。
接下来想请教余博士，您的“固收”投资框架与其他方法有所不同。通常的做法是依赖宏观择时，根据宏观经济状况的好坏来调整仓位或选择债券、股票等资产，而您则是从资产定价理论的角度出发，能否分享一下您构建这套方法论背后的思考？
余剑峰：这主要源于我的学术背景。我所学的是资产定价，因此更倾向于采用学术体系中成熟的资产配置方法。事实上，全球许多大规模资金管理机构都在运用这类策略。其优势在于具有较强的纪律性——在产品设计初期，目标风险特征就已经明确设定，后续更多是在既定框架内进行权重的微调，包括股票与债券的比例以及指数增强部分的适度调整，从而在整体结构下争取实现更高的收益。 我认为，这种基于学术理论的资产配置方式，不仅有助于降低投资过程中的主观随意性，还能为长期稳健收益提供更可靠的支撑。尤其是在市场波动较大的情况下，这种有章可循的策略更能体现出其价值。
债券投资方面主要采用经典的骑乘策略，这是教科书上常见的方法。由于我同时管理股票和债券，不需要依赖外部协作，因此整体构建了一个偏向量化、强调风险分散的投资体系。 从投资策略的角度来看，骑乘策略在债券市场中具有较强的实用性，尤其在利率曲线相对平缓的环境下，能够有效捕捉收益率的变化带来的收益机会。而将这一传统策略与量化手段结合，体现了对市场变化的主动应对和精细化管理。同时，注重分散风险的体系设计，有助于在不同市场环境下保持投资组合的稳定性，这也是当前复杂多变的金融市场中值得借鉴的做法。
我们希望借助这种方式尽可能接近“有效前沿边界”——这是资产定价理论中的核心概念。尽管我们无法准确确定它的具体位置，因为预期收益是所有变量中最难精确预测的。我个人并不进行预期收益的估算，相比之下，风险则更容易进行衡量。
既然收益难以准确预测，而波动率则相对容易管理，因此这套投资框架更注重对波动率的控制与资产的分散配置。通过有效降低波动并实现风险的多元化，我们或许能够更接近理论上的有效前沿，从而获得更优的风险调整后收益。 在当前市场环境下，投资者往往过于关注短期收益，而忽视了长期稳健的重要性。合理的波动管理与充分的分散化配置，不仅有助于抵御市场不确定性，也能提升整体投资组合的稳定性。这种策略在近年来的市场波动中已显现出其价值，值得更多关注和实践。
朱昂：郭总在“固收+”的股票投资部分，建立了一套“三层组合搭建体系”，能否请您具体谈谈这套框架？
郭利燕：我一直致力于寻找那些具备“向上弹性、向下风险不对称”特征的行业或个券。这种投资逻辑强调在市场上涨时能够获得超额收益，而在市场下跌时损失相对有限，从而实现更优的风险收益比。在当前市场环境下，这类资产显得尤为重要，它们往往具备较强的抗跌能力和增长潜力，值得投资者重点关注。
转投资五年来，市场环境波动较大，“黑天鹅”事件频发，这些经历让我反向打磨出了一套相对开放的框架，即组合搭建分为三层，依次是风格结构、行业配置和个券精选。
转投资后，我的组合中，纯粹通过自下而上选股方式选出的个券比例正在逐渐降低。经过大量归因分析发现，如果组合能够承担有效的系统性风险，就能够实现“进可攻、退可守”的效果；但若承担的是错误的Beta风险，则可能面临较大的回撤和较低的收益。 从当前市场环境来看，主动管理的边界正在发生变化，单纯依赖个股研究已难以应对复杂的市场波动。在风险与收益的平衡中，如何识别并把握有效的系统性风险，成为提升组合韧性的关键。这一趋势也反映出投资策略正在向更精细化、结构化的方向演进。
例如今年，若站在科技成长的对立面，配置偏内需、传统消费，则可能在下跌时回撤更大，反弹再进攻时弹性不足。因此，在组合设计的风格角度和行业配置角度上，我们力求使组合在风格层面顺应宏观与产业趋势，布局在“顺势而为”和“时间复利”的方向上。
构建风格结构，需要我们对宏观环境、产业经济、流动性以及各行业估值有较为深入的理解和把握。在当前复杂多变的经济背景下，这种认知不仅有助于判断市场趋势，也为投资决策提供了重要依据。 从当前市场情况来看，宏观环境的不确定性仍在持续，政策导向对产业发展的影响日益显著。同时，流动性状况的变化也直接关系到市场的活跃度和资金的配置方向。在此基础上，各行业的估值水平成为投资者关注的重点，合理的估值判断能够帮助我们识别潜在的投资机会与风险。 总体来看，只有在全面掌握这些关键因素的前提下，才能更准确地构建出具有前瞻性和适应性的风格结构。
当科技行业的发展趋势清晰，且当前估值和市场参与度尚未达到过热水平时，投资组合可以适当增加对该领域的配置。然而，若短期内市场热度过高、估值超出合理范围，则应把握时机进行部分获利了结。
产业趋势是螺旋式上升的，而资产价格可能呈指数型波动，因此看清方向不等于全程满配，需根据估值与市场阶段动态调整。
第二层是行业配置。在确定的投资风格基础上，还需要进一步细化到具体行业层面。 在我看来，行业配置是投资策略中不可或缺的一环。不同的行业在经济周期中的表现各不相同，只有结合市场趋势和行业特性，才能更精准地把握机会。在既定风格下，深入分析各个行业的基本面和发展前景，有助于提升整体投资的稳健性和收益性。
我跟踪行业的核心指标是“供需”。无论是科技创新、国产替代或出海还是供给侧结构性改革，本质都是供需关系的变化。通过跟踪供给格局、产能利用率、库存、价格、政策等指标，我们可以在左侧捕捉到行业基本面改善的信号。
“固收”类产品在当前市场环境下，特别适合那些供需格局正在改善、盈利潜力即将释放的领域。虽然这可能意味着短期内的胜率会有所降低，但从长期来看，这种布局有助于我们站在时间复利的一边，为未来的收益打下坚实基础。 在我看来，这种投资策略体现了对市场周期的深刻理解和耐心。在波动较大的市场中，选择具备长期增长潜力的标的，而非追逐短期热点，往往更能抵御风险并实现稳健增值。固收类产品虽以稳健著称，但其配置逻辑同样需要结合宏观经济和行业趋势进行审慎判断，才能真正发挥其价值。
第三层是关于个券的精选，之所以将其放在最后，是因为在构建投资组合时，首先要确保整体的风险敞口处于正确的方向上。只有在大方向无误的前提下，才能进一步对具体债券进行挑选和优化。 我认为，这种结构安排体现了稳健投资的核心逻辑——先控制风险，再追求收益。个券的选择固然重要，但若缺乏对整体风险的把控，可能会导致组合偏离预期目标。因此，将个券精选放在最后，既是对投资流程的合理排序，也是对投资纪律的坚持。
个券选择，就是在正确选择的行业中，挑选出处于发展阶段中盈利弹性最强的企业。不同发展阶段的行业，其盈利能力突出的公司具有不同的特点。我们的目标，就是在正确的行业里，找到那个阶段盈利表现最为强劲的公司。
朱昂：作为中生代“固收”领域的基金经理，余博对这类产品未来的发展前景有何看法？尤其是在当前债券的静态收益率已经处于较低水平的背景下，这是否意味着“固收”投资的逻辑与以往已有所不同？
余剑峰：确实如此。从长期理论来看，利率走低与经济增速放缓之间存在紧密联系。随着经济潜在增长动能减弱，实际利率的中枢也将随之逐步下移。这一趋势反映出宏观经济环境正在发生深刻变化，政策制定者需要在保持经济增长与控制风险之间寻求新的平衡点。
大部分客户期望获得约3%的绝对收益。在去年四季度，我曾建议应适当超配权益资产，原因在于当时债券市场表现强劲，收益率曲线变得非常平坦。若计算当时各期限债券的骑乘收益，几乎所有流动性较好的债券年化收益均已低于3%。回想我刚开始管理债券时，骑乘策略还能带来4%以上的收益，但到了去年四季度，由于收益率曲线极度平坦，所有期限的债券年化收益都已跌破3%。 **看法与观点：** 当前市场环境下，投资者对收益的期待与实际可获取的回报之间存在明显落差。过去依靠骑乘策略获取稳定收益的空间正在缩小，这迫使投资者不得不重新审视资产配置策略。尤其是在债券市场收益率持续走低的情况下，单纯依赖固定收益类资产已难以满足客户的收益预期。因此，适度增加权益类资产配置，或许成为应对当前市场环境的一种合理选择。这也反映出市场在不断变化，投资策略也需随之调整，以适应新的收益格局。
这意味着，站在去年四季度就可以预判，未来一年债券收益大概率在2%-2.5%之间，如果利率曲线保持稳定，投资者扣除相关费用后的实际收益可能仅与债券票息相近。 从当前的市场环境来看，债券市场的收益率水平已趋于平稳，投资者需对收益预期保持理性。在低利率环境下，单纯依赖债券票息难以实现显著的资本增值，因此资产配置策略需要更加多元化，以应对潜在的市场变化。同时，这也提醒投资者关注流动性风险和通胀对实际收益的影响。
在当前市场环境下，之所以建议适当增加权益类资产的配置比例，并非源于对基本面的乐观预期，而是因为在债券市场难以提供理想收益的情况下，投资者面临两难选择：要么选择低波动、低收益的短期债券或货币基金；要么通过“固收+”类产品承担一定风险，以获取相对更高的回报。这也解释了为何今年市场上低波动的“固收+”产品受到广泛欢迎。 从当前市场趋势来看，投资者对于稳健收益的需求依然强烈，而“固收+”产品正好在风险与收益之间找到了一个平衡点。这种策略的流行也反映出市场对传统固定收益类资产收益预期的下降，以及对多元化投资工具的进一步探索。未来，随着市场环境的变化，这类产品的表现仍需持续观察。
随着利率继续下降，这一问题将变得更加明显。过去依靠债券的票息收入和骑乘收益就能获得3%的年化回报，但在低利率环境下，这种收益水平未来可能难以维持。我们可能在未来5到10年都仍将处于当前的利率水平之中。
在这样的环境中，投资者若仍希望获得合意回报，就需要借助我刚才提到的股债资产配置框架，将组合风险控制在既定范围内，通过提升风险调整后收益，在承担有限风险的前提下争取更好的回报。这是我的基本理解。
朱昂：郭总在股票研究领域有着丰富的经验与深厚的积累，对于权益市场的发展方向有着独到的见解。他认为当前市场中一些具备稳定增长潜力的行业值得关注，如新能源、高端制造以及消费领域的优质企业。在低波动性的“固收”类产品配置中，倾向于通过与部分成长性较强的行业或资产进行搭配，以增强整体收益的稳定性与多样性。 从当前市场环境来看，权益市场的结构性机会依然存在，尤其是在政策支持明确、基本面持续改善的行业中。而低波“固收”产品作为稳健型投资工具，在资产配置中扮演着重要角色。通过合理搭配不同行业或资产类别，可以在控制风险的同时提升组合的收益空间。
郭利燕：从中期维度看，中国经济正处于新旧动能转换的过程中。自2020年以来，“高质量发展”、“新质生产力”、“先进制造”等方向在政策报告中反复强调。我们跟踪发现，当前新经济代表产业与传统地产链占GDP的比重差距已不到3个百分点。展望后续，新经济对中国经济的贡献超过地产经济，大概会在未来5年内的某个时刻成为现实。
在股票市场中，代表新经济的股票资产市值中枢有望逐步上移，这不仅体现在估值的提升上，更反映了企业盈利的持续增长。0到1的创新方向，一旦产业闭环形成，就可能孕育出一批具有大市值潜力的公司。从中长期来看，AI、机器人等前沿领域有望诞生500亿、千亿甚至万亿市值的企业。 我认为，当前新经济板块的发展正在加速，技术突破与产业应用的结合日益紧密，这为资本市场的结构性机会提供了支撑。随着政策支持和市场需求的双重驱动，具备核心技术优势的企业将更有望脱颖而出，成为引领未来经济增长的重要力量。
因此，我们无需过分担忧股市会重蹈去年某一阶段“估值陷阱”的覆辙。从长远来看，股市大概率将随着产业升级的推进，呈现出中枢持续上移的波动走势。这一趋势反映了经济结构优化带来的内在支撑力量。 当前市场环境与去年已有所不同，政策导向和产业转型的持续推进为市场提供了更多确定性。尽管短期内可能出现波动，但从更长周期看，市场整体仍具备向上动能。投资者应更加关注基本面变化，而非过度聚焦短期情绪波动。
短期来看，当前情况有所变化，主要问题在于优质资产与合理价格之间出现错配——经过三个季度的上涨，许多优质资产的估值已经趋于合理，甚至有些偏高。同时，中美贸易摩擦等不确定因素仍然存在。在这样的背景下，股市整体大幅上涨的空间有限，更多机会将体现在结构性行情中。
在“固收”类产品中，当优质资产稀缺且价格偏高时，应更加注重组合的均衡配置与适度分散。从结构上看，我们依然看好盈利有望改善的科技成长类资产；其次，可配置供给格局稳定、需求相对稳健的周期和金融类资产作为基础仓位；此外，对内需相关板块需保持对政策动向的敏感性，一旦政策出现积极信号，相关资产的价格弹性可能较为明显。
当前市场关注的科技成长方向已发生变化，与过去主要围绕AI云端基础设施建设不同，未来产业的发展将更加注重商业应用的落地。除了手机和可穿戴设备等消费电子终端外，可能还需要新的硬件载体来支撑这一转变。这种从基础设施向实际应用场景的过渡，标志着科技行业正在迈向更成熟的阶段。
高阶智能驾驶正因政策法规的逐步完善和端到端大模型技术的持续突破而迎来发展新机遇。国内部分城市已加快推广节奏，同时中国企业也依托自身的技术实力与成本优势，在海外市场加速拓展。 从当前发展趋势看，政策支持和技术进步是推动智能驾驶落地的关键因素。随着更多城市试点开放，相关应用场景将不断丰富，产业生态也将进一步成熟。与此同时，中国企业在国际市场的表现，反映出其在智能驾驶领域的竞争力正在稳步提升。这种“走出去”的步伐，不仅有助于提升全球影响力，也为国内技术迭代提供了更广阔的实践空间。
机器人技术正随着大小脑模型架构和核心部件的不断升级，逐步从单一工位向更广泛的场景拓展，其商业应用前景将大大拓宽。未来，这一领域有望成长为一个万亿级市场。尽管这一进程不会一蹴而就，但其作为继新能源之后又一重要产业方向的潜力已逐渐显现。 我认为，机器人技术的发展不仅是科技进步的体现，更是推动产业升级的重要力量。随着智能化水平的提升，机器人将在更多行业发挥关键作用，带来生产效率的飞跃和商业模式的创新。这一趋势值得持续关注和深入探讨。
除了AI，我们同样关注军工领域国产替代的进程以及军贸出口的发展潜力，在新能源行业中，部分环节已经逐步走出产能过剩的阶段，而固态电池则在0到1的创新上展现出突破性进展。只要每个大的产业浪潮能够与中国制造的优势相结合，就很可能孕育出一批优秀的公司，这也是我们在个券选择中的重要方向。 **看法与观点：** 当前中国制造业在全球产业链中的地位愈发稳固，尤其在高端制造和技术创新方面展现出强大潜力。军工、新能源等领域的持续突破，不仅有助于提升国家的战略安全，也为资本市场提供了新的投资机遇。值得关注的是，那些能够真正把握产业趋势、具备核心技术的企业，往往能在激烈的竞争中脱颖而出，成为长期价值的承载者。
